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研究|Curve,诞生于DeFi春秋的“战争之王”
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研究|Curve,诞生于DeFi春秋的“战争之王”

小时候对于尼古拉斯凯奇主演的《战争之王》印象非常深刻,这也是我第一次真正意义上的看到关于军火商的相关电影。片中的军火商尤里靠着自己的八面玲珑,游走于各个军阀之间,烈火烹油,盘活了一场又一场战争。对于DeFi来说,也正处于各路诸侯征伐画地的春秋战国时代,同时也诞生了一位“战争之王”,给各家输送弹药,那便是我们今天的主角:Curve。

Curve是什么?为何说它是“战争之王”?

对DeFi有一定了解的同学对Curve应该不会陌生。官网独特的windows 98画风,以及从上线以来一直只专注于一件事情:主打稳定币之间接近0滑点的AMM交易所。稳定币又是链接各个DeFi应用的桥梁。就目前来说,各家的经济想要健康有序的发展,都离不开稳定币,稳定币就是各家的弹药。所以市面上的稳定币层出不穷,各家都想在这个市场分一杯羹,并且由于各自技术或商业上的原因,可以应用的地方又不尽相同,所以就有互相兑换的需求。而普通的Dex由于滑点较高,对于稳定币之间的兑换不够友好,Curve看到了这个市场,横空出世,通过自己独有的兑换曲线,将稳定币兑换的滑点直接缩小百倍,甚至可以说忽略不计。这就造成了新的稳定币想要进入市场,或者其他人想要进行稳定币之间的兑换,Curve就是他们最优先的选择。如同电影中各路军阀选择尤里作为军火提供商一样,最终,市场选择让Curve成了DeFi界的“战争之王”。

当然,笔者一个人说它是战争之王不作数。还是得有事(数)实(据)依据才行。不过在讲数据之前,我认为我们有必要先简单了解下Curve的核心-----背后的兑换曲线。

Curve的核心优势---独有的兑换曲线

身为一个Dex,其AMM背靠的数学曲线非常重要。不同于常规DEX的曲线,x*y=k,Curve有一套自己的新公式:

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这里我们不细讲这个公式,只要知道这个公式针对的是稳定币,默认同一个兑换池中的币种兑换比例接近1:1。另外一点就是知道Curve每个池子中的交易对不是一个,而是锚定同一个标的的稳定币都会在同一个池子中,例如锚定USD的USDT,USDC,BUSD等都会在一个池子中。

另外在今年6月9日更新的Curve Crypto白皮书中,做了一项升级,即用户无须主动设置即可实现其流动性的再平衡。实现原理是价格曲线并不是一成不变的,而是通过其内部预言机EMA(Exponentially Moving Average), 根据Curve历史价格和最新交易价格等综合得出参考价格,调整波动率,从而构建新的价格曲线,保护LP的利益。同时,借由此次优化,Curve也能实现非稳定币的一个低滑点兑换。最新的兑换曲线我们可以参考下图:

数据来源:Curve
数据来源:Curve

Curve的数据担当的起“战争之王”的名号吗?

简单了解Curve的核心优势后,我们就该进入今天的正题:Curve的数据表现。如果数据不行,他这个名头也就是我瞎说的,只有数据表现的确实可以,才能无愧“战争之王”的名号。

在开始之前,我需要强调一点,在我个人看来,Curve上允许交易的“稳定币”和各国货币很像,只是大家锚定的本质上来说Curve不算是交易所,而是一个类似于现实生活中Retail Foreign Exchange Dealer(RFED)。

同时我们需要明确的是,起码在以太坊生态中,Curve就是稳定币兑换第一,硬要说对手的话可能只有Uniswap有资格和Curve碰一碰。倒是有在波卡和BSC上的竞争对手(其中波卡上的Equilibrium就是Curve授权的分叉,并且Curve的团队也在支持这个项目)。并且由于Curve本身的业务集中在稳定币兑换,和其他交易所并没有直接竞争关系,甚至其他交易所和Curve还有所合作。所以此处我们在做Curve的基本面分析时的主要比较对手并不是区块链行业的项目,而是对标传统金融市场的RFED。不过值得注意的是,由于Uniswap V3提供了低滑点,低手续费以及高资本利用率的更新,所以我们此处也会单独把Uniswap V3和Curve进行更符合区块链方式的比较。

从业务量角度来看,Curve表现如何

首先,我们来看下传统RFED业务量如何。此处我们直接引用WIKI数据。根据国际清算银行每隔三年所进行的调查,与2019年4月,全球外汇市场平均每天交易量为6.6万亿美元。其中:

  • 2万亿为现货交易(Spot transactions)
  • 1万亿为远期合约(Outright forwards)
  • 3.2万亿为外汇掉期(Foreign exchange swaps)
  • 1080亿为货币掉期(Currency swaps)
  • 2940亿为期权和其它产品(Options and other products)

同时我们需要注意的是,由于Curve现在只支持稳定币现货交易,所以我们在比较各方数据的时候只比较现货交易。先来看下Curve和传统RFED日均交易量差距有多大。

数据来源:BIS 2019年外汇统计结果,Cryptoyc整理
数据来源:BIS 2019年外汇统计结果,Cryptoyc整理

很好,清楚明了,也就差了十几万倍。不过我们需要注意的是Curve上目前主要是针对USD的稳定币以及针对EURS的稳定币,所以我们是否可以单独用这两个数据来比较呢?为了方便我们的比较,我们默认Curve上的所有币种都是对USD或EURS锚定,包括WBTC, WETH, ETH等。同时我们按照USD+EURS每日现货交易比例来算出RFED的USD+EURS交易额。得到最终结果如下。

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数据来源:BIS 2019年外汇统计结果,Cryptoyc整理

单独看Curve和传统RFED US+EURS的话,二者差距是十万倍。虽然还是很多,但是和总体相比这个差距已经缩小很多了。这也在一定程度上说明,如果defi发展体量能和传统金融一样的话,Curve这种defi领域的dRFED是非常有前途的。不过就和文章一开始讲的一样,目前整个defi领域似乎还没有能和Curve能碰一碰的对手,但是一个健康的金融生态按道理不会只有一个RFED寡头的存在。如果传统RFED就有很多家巨头,按照Euromoney.com数据显示,前十名的RFED极其对应市场份额如下:

数据来源:Euromoney.com
数据来源:Euromoney.com

可以看到对于这些RFED巨头来说,市场份额分布较为平均,没有Curve这种一家独大的情况。所以,这里就有个新疑问:按照Curve目前的体量,相当于传统RFED中的哪一家?能排到前十名么?于是我们先计算下前十名交易商的具体交易额度能有多少。原本我是想看有没有直接的第三方会有相关统计,但是并没有找到。于是我就去看他们财报。发现他们财报也没有把外汇现货交易直接标出来。所以此处我们简单的以各家share的比例*整个RFED USD+EUR日平均交易量当做每家的日均交易量,和Curve交易量进行下对比。

数据来源:BIS,表格由cryptoyc整理
数据来源:BIS,表格由cryptoyc整理

通过上图我们可以看到,Curve目前的体量只有传统RFED中占比最小的Bank of America四百分之一左右,和前面的巨头们相比更是直接少了一个数量级。具体可以相当于传统RFED中的哪一家我们也很难得知,因为BIS披露数据不是每一家RFED都会显示。不过通过这个比较我们可以得知,尽管Curve目前在defi领域里已经是大哥了,但是和传统金融市场的交易商相比还只是个孩子。当然,造成数据差距如此之大的原因有很多,例如整体用户规模,整体市场规模等等。但是不可否认的是,Curve还有很大的发展空间。同时也带来一个新的比较视角:如果以defi市场类比为全球股票市场(因为defi协议发行的token和股票很像,同时也是defi交易的主要对象),以Curve类比传统金融REFD。看下Curve在defi的占比和传统金融REFD在全球股票市场的比值差距有多少(按道理来说Curve在金融市场的地位和REFD不是完全相像,因为并不像REFD一样有避险的作用。但是单纯从功能角度来说,Curve和REFD是非常相似的,所以我们此处直接进行比较),以此来看下Curve的成长空间是否真的非常大。有了思路我们就需要对应的数据,首先我们先看下全球股市2019年4月的市值是多少。根据德银的图表,我们可以看到19年4月份全球股票市值在80万亿美元左右(因为BIS的最新数据是2019年4月的)

数据来源:Bloomberg World Exchange Market Capitalization in 2019
数据来源:Bloomberg World Exchange Market Capitalization in 2019

而由于defi本身就是刚刚起步的东西,本身还有传统股市那么雄厚的积累。所以我们此处直接以6月30日最新的数据来表示defi的市值,根据Coinmarketcap数据显示,6月30日defi总市值是:73,710,797,526美元。Curve市值为:71,033,064.08。然后我们把RFED现货年交易量当做其市值。这样,我们可以得到如下表格。

数据来源:BIS 2019年外汇统计结果&Coinmarketcap,Cryptoyc整理
数据来源:BIS 2019年外汇统计结果&Coinmarketcap,Cryptoyc整理

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虽然说,原则上Curve和DeFi的关系是被包含和包含的关系,REFD和股票市场的关系是交叉互补的关系,加上Curve只是单纯的稳定币交易兑换,而绝大部分REFD在外汇之外还有其他服务,所以两两之间是不能被直接比较的。但是由于DeFi本身的特性就是积木一样,分工合作,很少有一个协议可以做很多事情的存在,所以这些defi项目之间本身就存在交叉互补的关系,一定程度上,curve和defi和REFD和股票市场其实也能相比较。抛开这些不谈,单纯看数据的话,无论是绝对值,还是具体比例,Curve貌似还有非常广阔的发展空间。不过不可忽视的是,首先区块链不止有以太坊,还有波卡,还有其他layer 2,所以市场上还是有可能发展期Curve的对手,或者说每个链都有可能有自己的Curve。由于今天我们主要看的以太坊生态,所以我们就来看下defi常青树,Uniswap V3和Uniswap的稳定币交易数据比较。同时为了更为直观的看出目前Uniswap和Curve的稳定币交易规模,我们加入中心化交易所的数据一起比较。下图就是目前市场上稳定币交易量前五名的交易所。

数据来源:Nansen,Cryptoyc整理
数据来源:Nansen,Cryptoyc整理
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通过上面的表我们可以看到,从总量来看,币安在稳定币交易领域一样是第一,并且比后面四者加起来的总量都大。这其中当然有各式各样的原因,比如USDT和币安关系一直很暧昧等等,我们在此处就不做讲解。说回重点,单独看Uniswap稳定币交易和Curve的稳定币交易相比,差距似乎并没有我们想象的那么大。但是考虑到Uniswap上线时间比Curve要早很多,并且因为这个统计的是整个稳定币的交易量,不是按照稳定币交易对来统计的,所以会包括uniswap上众多稳定币/非稳定币的交易量。所以我们不能单纯的看总量,而应该看下二者稳定币交易对的交易情况。所以我们来看下二者稳定币交易量的情况如何(由于Uniswap上交易对比Curve多很多,加上Uniswap稳定币交易现在基本都在V3上。所以我们此处选择Curve过去24小时(7月8日)内交易量前10名的稳定币交易对来和Uniswap V3上的这些交易对交易量比较)

数据来源:Nansen, 表格cryptoyc整理
数据来源:Nansen, 表格cryptoyc整理

好了,我们首先能够非常直观的观察到,Uniswap 支持的稳定币交易对种类上要少于Curve。但是如果比较二者共有的交易对,我们可以发现Uniswap和Curve不至于没法相提并论。这也说明,起码Uniswap还有一定机会在稳定币上和Curve掰掰手腕。不过只看目前的情况不考虑未来发展的话肯定不合适。在此我们不对具体的业务增长数据进行预测,只是来看下二者战略上的不同策略。

首先我们知道Curve目前在defi生态中非常重要。大部分机枪池(例如yearn)以及固定收益协议的主要收益池都是Curve的池子,包括新的稳定币想要进入defi进行流通,Curve也都是首选(例如Alchemix,abracadabra),而且目前Curve在Polygon,xDAI,FANTOM都有。而uniswap一样是defi领域非常重要的一个协议,交易活跃度基本是行业第一。V3上线后,既有聚合流动性来提高资本利用率,也有可选费率来让用户进行选择。同时也有很多协议选择Uniswap作为自己代币流通的起始平台,不过侧重的是平台本身token而不是稳定币,并且目前还没其他链的消息。所以二者定位其实并不完全相同。如果只说稳定币的话,我个人看好的还是Curve,因为其算法本身就是针对稳定币,所以我想在有更好的算法出现之前,起码在以太坊上,Curve依旧是defi最好的RFED。那么接下来,我们来比较下二者token二级市场的表现来看看他们的数据怎么样。

从CRV代币角度来看,Curve表现如何

由于Curve有发行自己的代币CRV,不过本文就不再对分发进行赘述,毕竟分析这个的文章有很多,有兴趣的大家可以自行查阅。按照惯例,我们先来看下Curve和Uniswap代币的基本数据。

数据来源:intotheblock, Cryptoyc整理
数据来源:intotheblock, Cryptoyc整理

从市值上来讲,CRV无疑是最低的。这当然和CRV的低币价直接相关。考虑到Uni发行量是CRV发行量的三分之一,但是价格是CRV的十几倍,两者市值这么差这么多还是合理的。那有什么异常数据可以看呢?没错,又是你,巨鲸持仓。但是其中原因我们也能做个假设。比如说,CRV的效用机制就是激励用户质押CRV到协议来获利。所以大部分CRV是不是有可能都被质押在协议中呢?我们来看一看。

数据来源:https://etherscan.io/

根据nansen上的钱包数据。币安的两个钱包我们可以忽视掉。这本来就是众多韭菜们聚集起来的。持仓量最多的三个合约钱包地址分别是Curve的Founder池(4年陆续解封),投票池,社区基金。第四名是Curve Founder#1,暂时归到第三方巨鲸里。第五名是两年内陆续解封的investors库。但是第六名是实打实的一个”token millionaire”。后面几个合约地址也都是Curve的一些池子。目前来说,这个分布是非常符合官方白皮书所说的代币分发方式。由于Curve上线也刚一年不到,所以其代币分发最终会呈现什么样还需要进一步观察。

而针对之前提到的其收益倍数很低也许也能被解释。我们可以看下它的价格走势图。

数据来源:Coinmaketcap
数据来源:Coinmaketcap

从价格走势图上我们可以看出CRV价格大概经历了三个阶段。从“出道即巅峰“到跌落神坛甚至一度被评为”2020年最惨defi代币“,再到21年牛市开始币价回升进入较为平稳的波动阶段。对于第一个阶段,可以归功于内外两个方面。外在方面的原因比较容易理解,当时的市场处于长熊尾期,整个市场都在盼望一个”天王(亡)“级项目的出现来拯救大家,而Curve这个项目的机制本身就是天王级的机制,大家对他的期望自然也非常高。导致其溢价也很高。但是也正是Curve的机制催生了另一defi领域应用的繁荣,那就是以yearn为代表的”机枪池“被动理财协议。之前我也有给大家讲过yearn机枪池盈利的基本原理。可以看到其机制本身就是要求机枪池每日”挖提卖“来保证用户收益。而yearn等机枪池盈利最大的来源就来自Curve。这也就代表有大量的CRV被yearn等机枪池挖出然后直接抛售,将币价迅速打了下去(Curve和yearn几乎是一前一后上线),具体可以看下这种机枪池协议所占CRV的比例是多少,根据dune的数据,显示如下。可以明显看出机枪池占比很大,每日卖出砸盘谁受得了。

数据来源:dune analytics
数据来源:dune analytics

而到了21年。整个市场进入牛市,Curve也通过了cip-14提案(将奖励分配给CRV锁仓者,激励大家购买和锁仓CRV),币价逐渐回升,趋于稳定。哪怕是经历了519残夜也能迅速拉回币价。

当然,单纯的直接看“价格“相关的数据似乎也不能说明Curve本身的潜力如何。有用户才有价值,所以我们不妨再来看下CRV持币地址和社区活跃度的问题。具体如下:

数据来源:Intotheblock & discord& twitter, CryptoYC整理
数据来源:Intotheblock & discord& twitter, CryptoYC整理

如果直接看绝对值的话,CRV似乎在用户总量和每日新增用户上都不出彩。但是就和之前说的巨鲸问题一样,绝大多数CRV还在锁定期,没有上到交易市场,真正持币可以用来交易的CRV其实并不多加上现在CRV的奖励机制就是鼓励用户买入和锁仓到协议,所以流通的CRV又少之又少。在这种情况下还能有每日1%左右的新增地址数在我看来是件非常了不起的事情。所以笔者个人非常看好CRV的未来。

小结

通过Curve和传统RFED的比较,我们可以看出Curve的潜力巨大。如果未来没有出现能和他旗鼓相当的稳定币兑换商的话,那按照defi目前发展的速度,Curve极有可能成为比现在的chainlink还要“垄断“的存在。而如果纵向的在defi领域比较,虽然Uniswap v3出现后,其稳定币交易量也吃掉了Curve部分份额,但是由于其聚合流动性本身就需要较高的专业素养,确切的说这个功能更适合专业的做市商而不是素人。而Curve v2的功能却是能够让素人用户实现类似于托管一样的全自动做市商,所以无论从交易总量还是交易对数量上来看,Curve仍然遥遥领先。加上其专注于稳定币兑换,而Uni本身主要做的是常规token的交易,所以二者虽然有一定程度上的竞争,但是并不是完全竞争对手,所以短期内Curve还是业内第一。不过需要注意的是虽然Curve一直有说layer 2的计划,但是目前来看其layer 2进度较为缓慢。虽然上了几个不同的链,但是主流的layer 2并没有curve的身影。这会不会对其未来造成影响,还有待观察。另外,未来有可能出现比Curve更优秀的稳定币兑换机制把Curve比下去。所以,一切还有未可知。但是起码目前来看,业内一个能打的都没,仅Curve一家。

说回CRV币价的问题。首先从机制上来说,CRV的价值增长本身就不在二级市场抄币上,而是在于质押获得稳定APY和手续费收益。加上其CIP-14提案的通过(100%的收益都给到质押者),其代币价值有极大可能会升高。尤其加上经历过几次腰斩惨案后以及去中心化金融的完善和正规,保守派玩家会趋向于选择类似于“固收”等保守投资策略来实现价值的稳定增长,这时候CRV的获利机制就能满足他们的需求。不过,机枪池抛售的问题还是需要注意,好在Curve有注意到这个问题,并且也一直在寻求解决。